房地產(chǎn)投資信托發(fā)展模式的結(jié)構(gòu)比較

房地產(chǎn)投資信托就是指的通過(guò)投資企業(yè)或信托計(jì)劃等形式，收集投資商的資金，并實(shí)施專(zhuān)業(yè)的房地產(chǎn)抵押款投資，在收集資金時(shí)往往會(huì)通過(guò)發(fā)行股票或者受益憑證等形式。近些年來(lái)，投資信托在國(guó)外發(fā)展得非常快速，形成了以國(guó)際發(fā)達(dá)國(guó)家為代表的國(guó)際模式，也形成了以亞洲為代表的亞洲模式，這兩種模式在的發(fā)展歷程，以及立法、結(jié)構(gòu)等等都有著差異。

1  房地產(chǎn)投資信托發(fā)展模式的發(fā)展歷程比較

1.1  國(guó)際REITs發(fā)展歷程

REITs 在國(guó)際上的使用時(shí)間要比亞洲早一些，也較完善很多，到目前為止，已經(jīng)有了四十多年的歷史，起初的時(shí)候，國(guó)際市場(chǎng)為了可以對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)行業(yè)起到一定的刺激作用，就將稅法進(jìn)行了修改，賦予了REITs專(zhuān)屬的稅收待遇。以REITs形式來(lái)發(fā)行的股票等都可以實(shí)現(xiàn)上市，因而解決了傳統(tǒng)的房地產(chǎn)資金流動(dòng)性較弱這一問(wèn)題。然而，REITs在國(guó)際上的發(fā)展并不是十分順利的，在上世紀(jì)八十年代之前，REITs一直都在法律的制約范疇之內(nèi)，房地產(chǎn)投資者對(duì)于REITs發(fā)展模式也始終保持質(zhì)疑。直到八十年代以后，國(guó)際上在修訂了稅收政策后，REITs就漸漸進(jìn)入大家的視野，REITs的獲利能力也得到了極大的增長(zhǎng)，也因而這樣漸漸吸引了投資商。在進(jìn)入九十年代之后，伴隨著國(guó)際房地產(chǎn)市場(chǎng)的蘇醒和發(fā)展，國(guó)際REITs也慢慢走入正軌，經(jīng)歷了繁榮時(shí)期。在國(guó)際上已經(jīng)有了幾百家房地產(chǎn)企業(yè)實(shí)施REITs發(fā)展模式，總共的資產(chǎn)已經(jīng)超過(guò)了幾千億美元，有百分之三分之二的股票交易所上市。從國(guó)際房地產(chǎn)企業(yè)的發(fā)展現(xiàn)狀來(lái)看，REITs 還處于成長(zhǎng)階段，預(yù)計(jì)在三十年之后，國(guó)際REITs的總資產(chǎn)會(huì)在四千五百億至六千億美元之間。

1.2  亞洲REITs發(fā)展歷程

亞洲的REITs發(fā)展模式主要是由房地產(chǎn)行業(yè)和金融機(jī)構(gòu)等共同作用下推動(dòng)發(fā)展的，在1990年時(shí)期，亞洲一些國(guó)家因?yàn)榘l(fā)生了泡沫經(jīng)濟(jì)，使得金融機(jī)構(gòu)留下了非常多的抵押房地產(chǎn)項(xiàng)目，這一局面導(dǎo)致了不良資產(chǎn)的形成。為了經(jīng)濟(jì)這一現(xiàn)狀，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，亞洲國(guó)家不得不考慮房地產(chǎn)的流動(dòng)性，于是，就開(kāi)始引入證券化產(chǎn)品，展開(kāi)了REITs模式的使用。

2  房地產(chǎn)投資信托發(fā)展模式的立法比較

2.1  稅收優(yōu)惠驅(qū)動(dòng)模式

稅收優(yōu)惠驅(qū)動(dòng)模式是由國(guó)際上提出來(lái)的，REITs 在國(guó)際房地產(chǎn)市場(chǎng)中的使用完全取決于證券投資政策和相關(guān)稅收政策，在遵循證券投資法的同時(shí)，也要遵守REITs稅收法律。REITs在國(guó)際市場(chǎng)上已經(jīng)享受了很大的優(yōu)惠，所以，在稅法的演變上完全決定了REITs結(jié)構(gòu)以及發(fā)展歷程等。國(guó)際上在制定REITs稅收優(yōu)惠政策上的條件涵蓋了投資范疇、收入分配以及結(jié)構(gòu)等，稅收優(yōu)惠政策已經(jīng)成為了國(guó)際REITs模式的基本驅(qū)動(dòng)力。

2.2  專(zhuān)項(xiàng)立法模式

專(zhuān)項(xiàng)立法模式主要是亞洲實(shí)施的REITs模式，在使用上，借鑒了國(guó)際模式，因?yàn)?，無(wú)論是在結(jié)構(gòu)，還是在投資目標(biāo)上都有相似之處，然而，因?yàn)楦鱾€(gè)國(guó)家的稅收制度不一樣，使得國(guó)際和亞洲的REITs立法也有明顯差別。亞洲大部分的國(guó)家都是使用的專(zhuān)項(xiàng)立法模式，其采用修改信托以及投資等法律，明確REITs內(nèi)容，相比之下，亞洲的很多國(guó)家對(duì)于REITs立法的使用和監(jiān)督都比國(guó)際要嚴(yán)格一些。亞洲在制定REITs專(zhuān)項(xiàng)立法的時(shí)候，在針對(duì)收入分配的時(shí)候，借鑒了一部分國(guó)際REITs模式，并規(guī)定，REITs給予投資者的利益應(yīng)在百分之九十以上，但在制定收入分配上，是根據(jù)國(guó)家的基本國(guó)情和實(shí)際情況來(lái)分配的。在亞洲有的國(guó)家當(dāng)中，并沒(méi)有制定專(zhuān)門(mén)的稅收優(yōu)惠條例，并且，在房地產(chǎn)企業(yè)實(shí)施REITs模式之后，就必須繳納地產(chǎn)稅，這樣一來(lái)，房地產(chǎn)企業(yè)就面臨著雙重征稅，這對(duì)于很多企業(yè)來(lái)說(shuō)有著較大的經(jīng)濟(jì)壓力。亞洲主要是使用的強(qiáng)制性模式來(lái)落實(shí)REITs，這種模式雖然有著一定的約束性，但是，站在REITs的整體來(lái)看，卻有著一定的督促作用，能夠提高REITs產(chǎn)品的開(kāi)發(fā)力度和抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

3  房地產(chǎn)投資信托發(fā)展模式的結(jié)構(gòu)比較

3.1  國(guó)際REITs結(jié)構(gòu)

國(guó)際房地產(chǎn)行業(yè)在使用REITs的時(shí)候，REITs發(fā)展結(jié)構(gòu)和稅收政策等都是直接的決策性依據(jù)，自從1990年時(shí)期開(kāi)始，國(guó)際房地產(chǎn)行業(yè)就開(kāi)始應(yīng)用進(jìn)UPREITs等結(jié)構(gòu)，UPREITs在當(dāng)時(shí)那個(gè)年代屬于比較新穎的方式。在這種結(jié)構(gòu)模式之下，因?yàn)閁PREITs并不是直接的擁有房地產(chǎn)，而是采用結(jié)構(gòu)中的合伙人實(shí)體，間接性的擁有房地產(chǎn)，合伙人如果要想獲取利益，就可以分析房地產(chǎn)所有者的權(quán)利比例來(lái)獲取。另外，在國(guó)際REITs 結(jié)構(gòu)上還有一種常用到的結(jié)構(gòu)就是“紙夾”，這種結(jié)構(gòu)比UPREITs發(fā)展晚一些，是近些年才發(fā)展起來(lái)的，這種結(jié)構(gòu)就是指的，房地產(chǎn)企業(yè)在REITs的背景下成立一家運(yùn)營(yíng)企業(yè)，運(yùn)營(yíng)企業(yè)在正式成立之后，就和REITs脫離關(guān)系，成為一個(gè)獨(dú)立的企業(yè)，任何一個(gè)REITs合伙人都可以在企業(yè)里面獲取股份，這樣一來(lái)，REITs 和運(yùn)營(yíng)企業(yè)就是兩個(gè)單獨(dú)的個(gè)體，但卻又有著一定的聯(lián)系，這種聯(lián)系主要就是通過(guò)“紙夾”來(lái)聯(lián)系的。企業(yè)雖然是獨(dú)立的，但高層管理者和董事會(huì)成員均一致，以此來(lái)確保企業(yè)和企業(yè)之間的有效交際。“紙夾”結(jié)構(gòu)的靈活性非常強(qiáng)，而REITs 實(shí)體則可以根據(jù)需求去投資市場(chǎng)上發(fā)展比較穩(wěn)定的房地產(chǎn)，運(yùn)營(yíng)企業(yè)的主要運(yùn)行目的在于實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，目的雖然不一樣，但也可以聯(lián)系在一起實(shí)現(xiàn)共贏。

3.2  亞洲REITs結(jié)構(gòu)

亞洲房地產(chǎn)在融合REITs的時(shí)候，最明顯的特征就是重點(diǎn)關(guān)注REITs的專(zhuān)項(xiàng)立法，對(duì)受托人、物業(yè)評(píng)估師的條件進(jìn)行了明確的規(guī)定，但是，還需重視的是，在對(duì)委托人以及管理公司進(jìn)行管理的時(shí)候，REITs也強(qiáng)調(diào)了受托人和管理公司之間的聯(lián)系，兩者之間應(yīng)當(dāng)有著一定的獨(dú)立性，這樣可以在根本上確保不會(huì)發(fā)生利益矛盾。并且，因?yàn)镽EITs在亞洲房地產(chǎn)中的發(fā)展時(shí)間并不長(zhǎng)，REITs 很容易遭到市場(chǎng)環(huán)境因素的影響導(dǎo)致結(jié)構(gòu)變化無(wú)常。REITs 在亞洲房地產(chǎn)市場(chǎng)上有一個(gè)相似點(diǎn)，就是REITs在上市的時(shí)候是以常規(guī)流程作為參考的，甚至在上市時(shí)還會(huì)附加一些新的條件，從整體上來(lái)說(shuō)，亞洲的REITs發(fā)展模式比國(guó)際REITs發(fā)展模式更重視結(jié)構(gòu)實(shí)體。

4  房地產(chǎn)投資信托發(fā)展模式國(guó)際比較的啟示

REITs發(fā)展模式在大面積引入亞洲國(guó)家之后，獲得了比較好的使用效果，其在國(guó)際房地產(chǎn)市場(chǎng)中的發(fā)展也不錯(cuò)，促使這一結(jié)果出現(xiàn)的主要原因，可以歸功于REITs 產(chǎn)品特征和法律政策。當(dāng)前，亞洲很多國(guó)家的房地產(chǎn)行業(yè)都引入了REITs發(fā)展模式，REITs也有了較強(qiáng)的可行性，在亞洲引入REITs的時(shí)候，可以借鑒一些國(guó)際優(yōu)秀的成功經(jīng)驗(yàn)，如今，在我國(guó)已經(jīng)有很多家房地產(chǎn)企業(yè)成功上市，這也可以成為其余國(guó)家引入REITs模式的借鑒對(duì)象，一同進(jìn)步。企業(yè)在引入REITs 的時(shí)候，其上市流程以及規(guī)則都是一樣的，并不需要太多的成本，有利于一些小微房地產(chǎn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。與此同時(shí)，我國(guó)當(dāng)前的房地產(chǎn)融資方式基本上都是以間接融資為核心的，這使得銀行成為了房地產(chǎn)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)最大承擔(dān)者，一旦房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)生了風(fēng)險(xiǎn)，承受最多的就是銀行，而REITs模式則可以大大降低房地產(chǎn)貸款風(fēng)險(xiǎn)，以更加直接的方式參與融資。

5  結(jié)語(yǔ)

房地產(chǎn)投資信托發(fā)展模式已經(jīng)形成了國(guó)際模式和亞洲模式兩種，其在發(fā)展歷程、立法以及結(jié)構(gòu)等方面都有著一定的區(qū)別，各個(gè)國(guó)家只有根據(jù)房地產(chǎn)行業(yè)的實(shí)際情況，來(lái)選擇適合的立法和結(jié)構(gòu)，才能夠促進(jìn)房地產(chǎn)事業(yè)的共同進(jìn)步與發(fā)展，打造出各具特色的REITs發(fā)展模式，為房地產(chǎn)事業(yè)開(kāi)辟出新的道路。

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